Το συναίσθημα της κατάρρευσης της Ευρώπης

Σοφοκλέους 10

Όταν οι υπουργοί Οικονομικών της Ευρώπης ανακοίνωσαν, κατά τις πρώτες πρωινές ώρες της 10ης Μαΐου, τη διάσωση της εμπόλεμης ευρωζώνης, αξίας €750 δις,  αρκετοί ήταν αυτοί που αστειεύτηκαν, λέγοντας ότι έχουν ήδη δοκιμάσει τα πάντα για να λύσουν το πρόβλημα. Από ότι φαίνεται, δεν τα έχουν δοκιμάσει όλα ακόμα. 

Η Γερμανία ανακοίνωσε, αυτή την εβδομάδα, την απαγόρευση της λεγόμενης πρακτικής των ‘ανοικτών πωλήσεων’ (short-selling) των κρατικών ομολόγων της ευρωζώνης και των μετοχών ορισμένων χρηματοοικονομικών εταιρειών, καθώς και της αγοράς των κρατικών συμβάσεων ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης, από επενδυτές οι οποίοι δεν έχουν αγοράσει τα υποκείμενα ομόλογα. Η καγκελάριος της Γερμανίας Άνγκελα Μέρκελ, υπερασπιζόμενη την απαγόρευση, προειδοποίησε ότι το ευρώ κινδυνεύει. Εάν η Γερμανία ήλπιζε να ηρεμήσει τις αγορές, τότε απέτυχε. Οι μετοχές ολίσθησαν, και το ίδιο έκανε και το ευρώ. Μεγάλο πλήγμα δέχθηκε επίσης η αλληλεγγύη στην ευρωζώνη: Η Κριστίν Λαγκάρντ, η υπουργός οικονομικών της Γαλλίας, δήλωσε ότι λυπάται για την απόφαση. 

Οι «σωλήνες» του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος είναι, για άλλη μία φορά, μπλοκαρισμένοι. Μία ακόμη ανησυχία είναι ότι τα αμερικανικά κεφάλαια χρηματαγοράς, τα οποία η Barclays Capital υπολογίζει ότι έχουν δανείσει $300 με $500 δις στις ευρωπαϊκές τράπεζες, μειώνουν την έκθεσή τους στην Ευρώπη, γεγονός που καθιστά δύσκολο για τις τράπεζες και τις επιχειρήσεις να δανειστούν. Το LIBOR, το επιτόκιο που χρεώνουν οι τράπεζες η μία στην άλλη προκειμένου να δανειστούν, έχει εκτιναχθεί σε επίπεδα που παρόμοια δεν έχουμε δει από τον Αύγουστο. Αυξάνεται και η πίεση για κράτη της ΕΕ, να θεμελιώσουν ένα ταμείο σταθεροποίησης €500 δις, που θα αντιστοιχεί και στο μεγαλύτερο κομμάτι της διάσωσης.

Εντωμεταξύ, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) έχει κάνει το χρέος της. Οι αρχικές αγορές κυβερνητικών ομολόγων αξίας €16,5 δις, θεωρείται ότι έχουν επικεντρωθεί σε τρεις από τις μικρότερες και περισσότερο πληγείσες αγορές της ευρωζώνης: την Πορτογαλία, την Ιρλανδία και την Ελλάδα. Αυτό οδήγησε σε γρήγορη «χαλάρωση» των αγορών, ενώ μία εβδομάδα νωρίτερα το εμπόριο είχε σχεδόν παγώσει. Στις 18 Μαΐου, η Ιρλανδία έβγαλε σε πλειστηριασμό €1,5 δις ομολόγων και είδε αρκετά ισχυρή ζήτηση για το χρέος της. Δύο ημέρες αργότερα, η Ισπανία προσέλκυσε αξιοπρεπές ενδιαφέρον για την πώληση δεκαετών ομολόγων.

Ωστόσο η βελτίωση δεν είναι ενιαία. Νωρίτερα, η Ισπανία είχε αγωνιστεί για να πουλήσει το σύνολο των προγραμματισμένων βραχυπρόθεσμων γραμματίων αξίας €8 δις, μειώνοντας τελικά το ποσό σε €6,5 δις. Επιπλέον, η βελτίωση των τιμών στις δευτερογενείς αγορές μπορεί να είναι παραπλανητική, διότι, τουλάχιστον στην περίπτωση της Ελλάδας και της Πορτογαλίας, ο μόνος πραγματικός αγοραστής φαίνεται να είναι η ΕΚΤ.  

Βρίσκεται σε εξέλιξη μια σημαντική αλλαγή στις ευρωπαϊκές αγορές ομολόγων. Ξεσκεπάζεται σιγά-σιγά το ευρωπαϊκό «παιχνίδι σύγκλισης» που εκτυλίσσεται εδώ και δεκαετίες, στο οποίο οι επενδυτές στοιχημάτισαν ότι, με τον καιρό, θα συγκλίνουν οι αποδόσεις των ομολόγων σε ολόκληρη την ευρωζώνη. Οι επενδυτές οι οποίοι είχαν αναλάβει σχεδόν ίσο κίνδυνο αθέτησης των υποχρεώσεων μεταξύ των χωρών της ευρωζώνης, είναι πλέον εξαρτημένοι από τα γραφεία αναδυόμενων αγορών, για να τους βοηθήσουν να κατανοήσουν τους κινδύνους πίστωσης που αναλαμβάνουν. «Οι έμποροί μας των αναδυόμενων αγορών, έξυναν τα κεφάλια τους σε κάποια από τα spread των κρατικών ομολόγων της ευρωζώνης», λέει ό Άντριου Μπολς της Pimco, ένας επενδυτής ομολόγων. «Αυτό που συμβαίνει, είναι μία κρίση αναδυόμενης αγοράς, αλλά συμβαίνει σε μία χώρα [την Ελλάδα] που είναι μέλος της ευρωζώνης.» 

Η πιο «τεμπέλικη» διάκριση που κάνουν τώρα οι επενδυτές μεταξύ των διαφορετικών αγορών, είναι με βάση το μέγεθος της χώρας. Αυτό αποτελεί ιδιαίτερη ανησυχία για την Πορτογαλία, η οποία διατρέχει λιγότερο πιστωτικό κίνδυνο από την Ελλάδα αλλά παραμένει ευάλωτη, λόγω του μικρού της μεγέθους. Τα ομόλογα και των δύο χωρών είτε δεν βρίσκονται εντός, είτε αποτελούν μικρό τμήμα των δεικτών που χρησιμοποιούν οι επενδυτές ως σημείο αναφοράς. Οι επενδυτές προτιμούν να απομακρυνθούν, παρά να κάνουν διάκριση μεταξύ των δύο. «Αν σου ανήκουν, και υπάρξει ανάκαμψη, πραγματικά δε θα βγάλεις αρκετά χρήματα, αλλά αν τα πράγματα πάνε άσχημα, τότε η φήμη σου δέχεται βαρύ πλήγμα», λέει ο Πωλ Μπρέιν της Newton Investment Management. «Στις μικρότερες αγορές, είναι πολύ πιο εύκολο απλά να πουλήσεις όταν τα πράγματα δεν πάνε καλά.»

Η εξαίρεση είναι η Ιρλανδία. Παρά το μικρό της μέγεθος, έχει προσελκύσει αγορές, σε περιόδους που πέφτουν οι τιμές των κρατικών ομολόγων. Ένας λόγος μπορεί να είναι ένα είδος «μεροληψίας», επειδή οι αγγλόφωνοι επενδυτές στη Βρετανία μπορεί να αισθάνονται ότι μπορούν να εκτιμήσουν καλύτερα τις δυνατότητες της Ιρλανδίας για μείωση των κρατικών ελλειμμάτων. 

Είναι δυσκολότερο να εγκαταλείψει κανείς τις μεγαλύτερες αγορές ομολόγων. Η Ιταλία ξέφυγε αρκετά εύκολα στις 13 Μαΐου, με δύο δημοπρασίες 5ετών και 15ετών ομολόγων. Πολλοί μεγάλοι επενδυτές, όπως ασφαλιστικά ταμεία, δεν αντιστοιχούν τα στοιχεία ενεργητικού με τα στοιχεία παθητικού απλά με βάση το νόμισμα, αλλά και με βάση τη χώρα. Ωστόσο, οι επενδυτές στις χώρες με το μεγαλύτερο χρέος, εξετάζουν πιο προσεκτικά το αν αμείβονται επαρκώς για τον κίνδυνο.

Κατά μία έννοια, αυτό είναι ευπρόσδεκτο. Η συμπίεση των αποδόσεων των ομολόγων την τελευταία δεκαετία, ήταν ένας διαφορετικός τρόπος να εκφραστεί η κακή εκτίμηση του κινδύνου καθώς οι επενδυτές αναζητούσαν υψηλότερες αποδόσεις. «Πολλοί επενδυτές θεώρησαν ότι αγόραζαν γερμανικά ομόλογα με λίγη δωρεάν απόδοση», λέει ένας διαχειριστής κεφαλαίων. "Τώρα συνειδητοποιούν ότι είχαν αγοράσει πολύ περισσότερες λιρέτες και πολύ λιγότερα γερμανικά μάρκα από ό, τι νόμιζαν." Ωστόσο, η ανατιμολόγηση προκαλεί έντονη αποσταθεροποίηση. Οι περισσότεροι μεγάλοι κάτοχοι δημόσιου χρέους, απεχθάνονται τους κινδύνους. Η πτώση των τιμών είναι πιο πιθανό να προκαλέσει μια άτακτη φυγή, από ό,τι μια ήρεμη αξιολόγηση των εκτιμήσεων.

Αυτό αφήνει την ΕΚΤ σε δίλημμα. Η αγορά ομολόγων των προβληματικών χωρών, είναι σαν να ανοίγει, ουσιαστικά, τις εξόδους κινδύνου σε ένα γεμάτο θέατρο. Η ΕΚΤ ελπίζει, ότι με αυτόν τον τρόπο θα νιώσουν όλοι μεγαλύτερη ασφάλεια και επομένως θα είναι λιγότερο πιθανό να ψάξουν για το παραμικρό σημάδι ότι κάτι δεν πάει καλά. Ωστόσο, ο κίνδυνος που αντιμετωπίζει είναι ότι, κάνοντας την έξοδο ευκολότερη, περισσότεροι άνθρωποι θα φύγουν. Αυτό φαίνεται να συμβαίνει ήδη στην Ελλάδα, η οποία έλαβε €14,5 δις από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή στις 18 του Μάη (πέραν των €5,5 δις που είχε ήδη απελευθερώσει το ΔΝΤ). Μία από τις πρώτες χρήσεις των χρημάτων ήταν η  αποπληρωμή ενός ομολόγου €8,5 δις, το οποίο έληγε μία ημέρα αργότερα.

Ένα δεύτερο δίλημμα, είναι κατά πόσο η ΕΚΤ θα πρέπει να επιτρέψει την αύξηση στα επιτόκια των κρατικών ομολόγων, χωρών όπως η Ισπανία. Κρατώντας χαμηλό το κόστος δανεισμού θα βοηθήσει στη διευκόλυνση της δημοσιονομικής προσαρμογής, κάτι που θα πρέπει να προσελκύσει ιδιωτικά κεφάλαια. Ωστόσο, εκτός και αν διευρυνθούν οι αποδόσεις, τα κίνητρα για τους επενδυτές να κρατήσουν το χρέος της θα είναι λίγα.

Το μόνο που φαίνεται να έχουν καταφέρει οι απαγορεύσεις της Γερμανίας για τις ακάλυπτες ανοικτές πωλήσεις, είναι να αυξήσουν τη δυσπιστία σχετικά με την ιδιοκτησία των ευρωπαϊκών στοιχείων του ενεργητικού, καθώς οι επενδυτές φοβούνται πως η αντιστάθμιση θα γίνεται δυσκολότερη και οι κανόνες πιο σκληροί. Το πρόβλημα που αντιμετωπίζει η ευρωζώνη δεν είναι τόσο το κεδροσκοπικό «βραχυκύκλωμα» των ομολόγων των χωρών της, αλλά η απροθυμία των επενδυτών να τα αγοράσουν εξαρχής. Η «επίπληξη» των ίδιων των αγορών που την τροφοδοτούν, είναι μία πολύ περίεργη τακτική για οποιαδήποτε κυβέρνηση.