Εξηγώντας την αδράνεια του πληθωρισμού

Από την έντυπη έκδοση της Ναυτεμπορικής

Της Κάρμεν Μ. Ράινχαρτ,

καθηγήτρια στο Διεθνές Χρηματοπιστωτικό Σύστημα της Σχολής Διακυβέρνησης Κένεντι, στο Πανεπιστήμιο του Χάρβαρντ.

Η επιμονή του πληθωρισμού εξακολουθεί να προκαλεί και να μπερδεύει τους κεντρικούς τραπεζίτες παγκοσμίως. Είτε προσπαθώντας να αυξήσουν τις τιμές είτε να τις συγκρατήσουν, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής αντιμετωπίζουν το ίδιο πρόβλημα.

Η Κάρμεν Ράινχαρτ

Παράδειγμα η Ιαπωνία, η οποία αντιμετώπισε αποπληθωρισμό (μείωση του επιπέδου των τιμών) στα 11 από τα τελευταία 20 χρόνια. Από το 2016, οι αποπληθωριστικές δυνάμεις φαίνεται να έχουν υποχωρήσει, όμως ο ρυθμός του πληθωρισμού παρέμεινε σταθερά κατώτερος του στόχου του 2% που έχει θέσει η Τράπεζα της Ιαπωνίας (BOJ), παρά τις φιλόδοξες πολιτικές. Η BOJ διατηρεί τα επιτόκια κάτω από το μηδέν από το 2016, περιορίζει τα μακροπρόθεσμα επιτόκια κοντά στο μηδέν και διευρύνει τη νομισματική βάση κατά περίπου 250% από το 2013 μέσω εξαγορών-ρεκόρ ιαπωνικών κρατικών ομολόγων. Η BOJ διακρατεί πλέον το 50% του ανεξόφλητου των κρατικών ομολόγων, που δεν είναι μικρό επίτευγμα, καθώς το ποσοστό δημόσιου χρέους της Ιαπωνίας είναι 238% του ΑΕΠ, το υψηλότερο στον κόσμο. Παρά τις πολιτικές αυτές, οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό πενταετίας παραμένουν αγκυροβολημένες κοντά στο 1%. Στο άλλο άκρο, υπάρχει η συνεχιζόμενη μάχη με τον πληθωρισμό της Αργεντινής. Η Κεντρική Τράπεζα της Αργεντινής, σε σχέση με το πρόγραμμα του ΔΝΤ τον Ιούνιο του 2018, υποσχέθηκε να διατηρήσει αμετάβλητη τη νομισματική βάση, εκτινάσσοντας τα επιτόκια στο 74% περίπου. Εντούτοις, ο ετήσιος ρυθμός πληθωρισμού επιταχύνθηκε από σχεδόν 26% πριν από έναν χρόνο, σε περίπου 55%. 

Το πρόβλημα των αναδυόμενων αγορών είναι η Αμερική

Από την έντυπη έκδοση της Ναυτεμπορικής

Της Κάρμεν Μ. Ράινχαρτ*

'Ενα θέμα που απασχόλησε συχνά τον οικονομικό Τύπο στο μεγαλύτερο μέρος του 2018 ήταν το ολοένα και μεγαλύτερο ρίσκο στις αναδυόμενες αγορές. Οι αναδυόμενες οικονομίες αποτελούν, φυσικά, ένα σύνολο με μεγάλες διαφορές. Αλλά οι αποδόσεις των κρατικών τους ομολόγων έχουν σημειώσει αξιοσημείωτη άνοδο, καθώς οι εισροές κεφαλαίων προς αυτές τις αγορές έχουν μειωθεί εν μέσω της γενικότερης άποψης για επιδείνωση των συνθηκών.

Η Κάρμεν Μ. Ράινχαρτ

Ιστορικά, υπάρχει στενή σχέση μεταξύ του αμερικανικού εταιρικού χρέους υψηλών αποδόσεων και των υψηλών αποδόσεων κρατικών ομολόγων από αναδυόμενες αγορές. Στην ουσία, το υψηλών αποδόσεων εταιρικό χρέος των ΗΠΑ είναι η αναδυόμενη αγορά που υφίστανται εντός της αμερικανικής οικονομίας (ας το αποκαλέσουμε αναδυόμενο αμερικανικό χρέος - USEM). Παρ’ όλα αυτά, στην πάροδο του έτους, οι πορείες τους σημείωσαν απόκλιση (βλ. γράφημα 1). Συγκεκριμένα, οι αποδόσεις των αμερικανικών εταιρικών ομολόγων δεν κατάφεραν να αυξηθούν κατ’ αναλογία με τις αποδόσεις των ομολόγων από αναδυόμενες αγορές.

Πού οφείλεται αυτή η απόκλιση; Μήπως οι αγορές υπερεκτιμούν τους κινδύνους που εγκυμονεί το σταθερό εισόδημα αναδυόμενων αγορών (οι αποδόσεις αναδυόμενων αγορών είναι «πολύ υψηλές»); Ή μήπως υποτιμούν τους κινδύνους που εγκυμονούν τα αμερικανικά εταιρικά ομόλογα χαμηλής επενδυτικής διαβάθμισης (οι αποδόσεις USEM είναι πολύ χαμηλές);

Λαμβάνοντας υπόψη τις τρέχουσες τάσεις και κύκλους σε διεθνείς παράγοντες (επιτόκια στις ΗΠΑ, την ισχύ του δολαρίου και τις διεθνείς τιμές εμπορευμάτων) συν μια σειρά δυσμενών, ανά συγκεκριμένη χώρα, οικονομικών και πολιτικών εξελίξεων που έχουν πρόσφατα επηρεάσει ορισμένες εκ των μεγαλύτερων αναδυόμενων αγορών, κλίνω προς τη δεύτερη ερμηνεία. 

Το μακρύ, καυτό καλοκαίρι της Ιταλίας

Από την έντυπη έκδοση της Ναυτεμπορικής

Της Κάρμεν Μ. Ράινχαρτ, καθηγήτρια του Διεθνούς Χρηματοπιστωτικού Συστήματος στην Κρατική Σχολή Κένεντι του Πανεπιστημίου του Χάρβαρντ

Η πολιτική αναταραχή και η κοινωνική ανησυχία που τροφοδοτεί την τρέχουσα κρίση στην Ιταλία δεν πρέπει να εκπλήσσουν κανέναν. Αντίθετα, η μόνη αβεβαιότητα ήταν πότε ακριβώς αυτά τα ζητήματα θα γίνονταν πραγματικότητα. Τώρα έχουν γίνει. Το κατά κεφαλήν ΑΕΠ της Ιταλίας το 2018 είναι περίπου 8% χαμηλότερο από το επίπεδό του το 2007, το έτος πριν από την παγκόσμια οικονομική κρίση που πυροδότησε τη Μεγάλη Ύφεση. Και οι προβολές του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου για το 2023 υποδηλώνουν ότι η Ιταλία δεν θα έχει ανακάμψει πλήρως ακόμη από τις σωρευτικές απώλειες παραγωγής της προηγούμενης δεκαετίας.

H Κάρμεν Ράινχαρτ

Μεταξύ των 11 προηγμένων οικονομιών που επλήγησαν από τις σοβαρές χρηματοπιστωτικές αναταράξεις του 2007-2009, μόνο η Ελλάδα υπέστη τη βαθύτερη και παρατεταμένη οικονομική κρίση. Η Ελλάδα και η Ιταλία ήταν οι δύο οικονομίες που είχαν το υψηλότερο βεβαρημένο χρέος στην αρχή της κρίσης (109% και 102% του ΑΕΠ αντίστοιχα), αφήνοντάς τες σε δυσχερή θέση να αντιμετωπίσουν τις σημαντικές δυσμενείς διαταραχές. Από τότε που ξέσπασε η κρίση πριν από μία δεκαετία, η οικονομική στασιμότητα και οι δαπανηρές τραπεζικές αδυναμίες ώθησαν τα βάρη του χρέους ακόμα υψηλότερα, παρά τη δεκαετία εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων.

Εκατό χρόνια χρέους

Από την έντυπη έκδοση της Ναυτεμπορικής

Της Carmen Reinhart

Καθηγήτριας Διεθνούς Χρηματοπιστωτικού Συστήματος στο Kennedy’s School of Government του πανεπιστημίου Χάρβαρντ.

Ο Γκαμπριέλ Γκαρσία Μάρκες, νομπελίστας Λογοτεχνίας, περισσότερο γνωστός από το μυθιστόρημα «Εκατό χρόνια μοναξιάς», ήταν Κολομβιανός. Παρ’ όλα αυτά, ως εκπρόσωπος του μαγικού ρεαλισμού, θα εκτιμούσε τον πρόσφατο συνδυασμό δεδομένων και φαντασίας της Αργεντινής. Στα μέσα Ιουνίου το υπουργείο Οικονομικών πούλησε ομόλογα αποτιμώμενα σε αμερικανικό δολάριο, ύψους 2,75 δισ. δολαρίων, με διάρκεια ωρίμανσης 100 ετών.

Η Carmen Reinhart

Αναμφίβολα η νέα κυβέρνηση της Αργεντινής έχει σημειώσει τεράστια πρόοδο σε πολύ μικρό χρονικό διάστημα. Η κυβέρνηση του προέδρου Μαουρίτσιο Μάκρι έχει απελευθερώσει τις διεθνείς κεφαλαιακές ροές, έχει επιτρέψει μεγαλύτερη ευελιξία στη διακύμανση του πέσο στην αγορά συναλλάγματος και έχει εργαστεί για να εκλογικεύσει ένα τρελό σύστημα επιδοτήσεων και να δημιουργήσει μία αξιόπιστη υπηρεσία στατιστικής. Μένουν όμως ακόμη πολλές υποσχέσεις να εκπληρωθούν, όπως ο περαιτέρω περιορισμός των επιδοτήσεων, η μείωση του μισθολογικού κόστους σε επίπεδο ομοσπονδίας και περιφερειών, η τιθάσευση του πληθωρισμού σε μονοψήφια ποσοστά και η μεταρρύθμιση του συνταξιοδοτικού συστήματος κατά τρόπο πιο δίκαιο για τους νεότερους ανθρώπους.

Η σωστή ισορροπία στην αντιμετώπιση των ζητημάτων αυτών και στην προώθηση σταδιακών αλλαγών δεν είναι εύκολη ή προφανής. Ο συντονισμός μεταξύ της κεντρικής και των τοπικών κυβερνήσεων ήταν πάντα πηγή εντάσεων και τώρα ο χρόνος μετράει αντίστροφα για τις επόμενες εκλογές. Για να ανακτηθεί σε επίπεδο παραγωγής το έδαφος, που χάθηκε στην περσινή ύφεση, θα χρειαστεί χρόνος. Τα πράγματα δυσκολεύουν ακόμη περισσότερο εξαιτίας των προκλήσεων που αντιμετωπίζει ο βόρειος γείτονας της Αργεντινής, η Βραζιλία.

Γιατί δεν κήρυξε χρεοκοπία η Ελλάδα;

Η χώρα επέμεινε να πληρώνει τις δόσεις του χρέους σε βάρος της ανάπτυξης και δεν προσέφυγε στην Λέσχη των Παρισίων όπου μετά από διαπραγματεύσεις θα πλήρωνε το 30%. Οι ευθύνες των πολιτικών. 

Γράφει ο Τ. Μίχας*

Το ερώτημα που θα θέσουν οι ιστορικοί του μέλλοντος αναμφίβολα θα είναι:

Γιατί δεν κήρυξε χρεοκοπία και στάση πληρωμών η Ελλάδα κατά την επταετία 2010- 2017;

Γιατί συνέχισε να πληρώνει τις δόσεις ενός τερατώδους χρέους σε βάρος τόσο της οικονομικής της ανάπτυξης όσο και της ευημερίας των πολιτών της;

Γιατί δεν προσέφυγε ευθύς εξ αρχής στην Λέσχη των Παρισίων όπου μετά από διαπραγματεύσεις τελικά –αν κρίνουμε από ανάλογες περιπτώσεις-θα πλήρωνε το 30% του χρέους;

Tι είναι εκείνο που οδήγησε –σε πείσμα κάθε οικονομικής λογικής –στην διαμόρφωση μιας συμμαχίας πολιτικών προερχομένων από την αριστερά και από την δεξιά που λυσσωδώς επέμενε στην αποπληρωμή του χρέους ενώ ο κόσμος γκρεμιζόταν γύρω τους;

Τα ερωτήματα αυτά ασφαλώς γίνονται ακόμα πιο πιεστικά αν λάβουμε υπόψη μας ότι η στρατηγική της χρεωκοπίας δεν είναι καθόλου ξένη στην ιστορία της Ελλάδας. Σύμφωνα με τους γνωστούς οικονομολόγους Carmen M. Reinhart και Kenneth S. Rogoff «η Ελλάδα βίωσε το ήμισυ της ιστορίας της ως ανεξάρτητου κράτους σε καθεστώς χρεοκοπίας».

Τι την εμπόδιζε λοιπόν να συνεχίσει αυτήν την «στρατηγική επιλογή» όπως την είχε αποκαλέσει σε διάλεξη του ο καθηγητής Αστέρης Χουλιάρας;

Μελέτη για τις θετικές παρενέργειες σε χρεοκοπίας χωρών

Η καθηγήτρια οικονομικών στο Χάρβαρντ Κάρμεν Ράινχαρτ και ο Γερμανός συνάδελφός της Κρίστοφ Τράμπες, καθηγητής του Πανεπιστημίου  του Μονάχου, ανέλυσαν μια σειρά από χρεοκοπίες σε διάφορες χώρες με επίκεντρο το ερώτημα: πώς επιδρά μια απομείωση χρέους ή χρεοκοπία μιας χώρας στην ανάπτυξη και στην ευημερία του λαού της; Η απάντηση υπάρχει στη μελέτη των δύο οικονομολόγων με τον τίτλο «A distant mirror of debt, default and relief».

Στις περισσότερες περιπτώσεις, σύμφωνα με τα ευρύματα της μελέτης, οι χρεοκοπίες επιφέρουν ένα μικρό οικονομικό θαύμα. Χώρες που κηρύσσουν στάση πληρωμών και -με ή χωρίς τη συναίνεση των δανειστών τους- κουρεύουν τμήμα του χρέους τους, αναπτύσσονται στη συνέχεια με γρηγορότερο ρυθμό από πριν.

Στη μελέτη τους οι Ράινχαρτ και Τρέμπες ανέλυσαν συνολικά 47 χρεοκοπίες χωρών, οι περισσότερες στο διάστημα του Μεσοπολέμου και στη Λατινική Αμερική των δεκαετιών του ’80 και του ’90. Από τα 47 κράτη, τα 39 κατέγραψαν γοργούς ρυθμούς ανάπτυξης μετά την κήρυξη μερικής ή ολικής στάσης πληρωμών. Σε 6 περιπτώσεις παρατηρήθηκε στασιμότητα και μόνο σεδύο χώρες συρρικνώθηκε η οικονομία.

Χρονοδιάγραμμα των Ελληνικών αθετήσεων , διασώσεων, και της εξωτερικής παρέμβασης

	Επεισόδια των κρίσεων Αθέτησης/Χρέους		Διασώσεις και Εξωτερικές Επεμβάσεις
1824/25	Εξέγερση εναντίον των Οθωμανών. Δύο δάνεια εκδόθηκαν στο Λονδίνο  για τη χρηματοδότηση του πολέμου
1826	Αθέτηση στα «δάνεια της Ανεξαρτησίας» (Χρέος/ΑΕΠ>100%)
1829	Ανεξαρτησία
1833	Ο Βασιλιάς Όθων της Βαυαρίας ενθρονίζεται ως Βασιλιάς της Ελλάδος.  Εγγυημένο δάνειο από τις Μεγάλες Δυνάμεις
1843	Οικονομική κρίση και εξέγερση εναντίον του Όθωνα		Το εγγυημένο δάνειο του 1833 δίνει στη Μεγάλη Βρετανία, τη Γαλλία και τη Ρωσία τον νομικό έλεγχο επί των ελληνικών εσόδων. Οι υψηλοί φόροι και οι περικοπές δαπανών προκαλούν την δημόσια δυσαρέσκεια
1862	Ο Βασιλιάς Όθωνας εκθρονίζεται
1866	Έναρξη της επαναδιαπραγμάτευσης του χρέους
1878	Αναδιάρθρωση του χρέους και έξοδος από την κρίση
1879	Εκ νέου πρόσβαση στις αγορές και έναρξη της έκρηξης δανεισμού
1893	Δεύτερη αθέτηση		1898-1942 η Επιτροπή του Διεθνούς Οικονομικού Ελέγχου διαχειρίζεται τον ελληνικό προϋπολογισμό και εξασφαλίζει την εξυπηρέτηση του χρέους. Ο δημοσιονομικός έλεγχος επιβλήθηκε από τις πιστώτριες χώρες, ως προϋπόθεση για το εγγυημένο δάνειο του 1898 και ως μέρος της συνθήκης ειρήνης με την Τουρκία
1897	Αναδιάρθρωση του χρέους και συνθήκη ειρήνης με την Τουρκία
1898	Δεύτερο εγγυημένο δάνειο από της Μεγάλες Δυνάμεις
1914	Ξεκινά δανεισμός εν καιρώ πολέμου
1923	Προσφυγική κρίση, δάνειο διακανονισμένο από την Κοινωνία των Εθνών
1928	Επιπλέον δάνεια "League Loans"
1932	Τρίτη αθέτηση και έξοδος από τον κανόνα του Χρυσού		1923-1932 η Κοινωνία των Εθνών απαιτεί προγράμματα προσαρμογής ως προϋπόθεση για τα δάνεια
1936	Δικτατορία του Μεταξά (μέχρι το 1941)
1941	Κατοχή από τους Γερμανούς Ναζί και τους φασιστική Ιταλία
1946	Εμφύλιος Πόλεμος (μέχρι το 1949)
1947	Έναρξη των χορηγήσεων του Σχεδίου Marshal και δανεισμού από τις ΗΠΑ
1954	Έναρξη της επαναδιαπραγμάτευσης του χρέους
1964	Αναδιάρθρωση του χρέους και εκ νέου πρόσβαση στις αγορές
1967	Coup d' état. Στρατιωτική χούντα παίρνει την εξουσία (until 1974)
1981	Ένταξη στην Ευρωπαϊκή Οικονομική Κοινότητα (ΕΟΚ)
2001	Εισαγωγή του Ευρώ
2010	Διάσωση της Ευρωζώνης. Απώλεια της πρόσβασης στις αγορές		2010-σήμερα η Τρόικα του ΔΝΤ, της Ευρωπαϊκής Επιτροπής και της ΕΚΤ απαιτεί πρωτογενή πλεονάσματα και μεταρρυθμίσεις ως προϋπόθεση για τα δάνεια διάσωσης και των μελών της Ευρωζώνης
2012	Αναδιάρθρωση του ιδιωτικού χρέους (PSI)
2015	Αθέτηση  στο ΔΝΤ (προσωρινή)

Πηγή Reinhart Carmen, Trebesch Cristoph, (2015), The pitfalls of external dependence: Greece, 1829-2015, pg 12

Κάρμεν Ράινχαρτ: «Κούρεμα ή Grexit

Γιάννης Παλαιολόγος

Σήμα κινδύνου για την ελληνική, αλλά και την παγκόσμια οικονομία στέλνει μέσω της «Κ» η Κάρμεν Ράινχαρτ, καθηγήτρια Χρηματοοικονομικών και κάτοχος της έδρας Μίνωα Ζομπανάκη στο Πανεπιστήμιο του Harvard. Μία από τους κορυφαίους ειδικούς σε θέματα χρέους διεθνώς, η Ράινχαρτ προειδοποιεί ότι «η ελληνική κρίση δεν έχει ακόμα επιλυθεί. Η Ελλάδα χρειάζεται ελάφρυνση χρέους, με τη μορφή του “κουρέματος”. Και όσο δεν επιλύεται το πρόβλημα, ο κίνδυνος του Grexit παραμένει υπαρκτός».

Γιατί επιμένει στο «κούρεμα»; Δεν αρκεί μία γενναία παράταση των λήξεων, σε συνδυασμό με άλλες αναπροσαρμογές των όρων αποπληρωμής; «Δεν είμαι αισιόδοξη ότι θα αρκέσει», απαντά. «Αναδιαρθρώσεις που παρέχουν απλώς εξομάλυνση των ροών αποπληρωμής συχνά αποδεικνύονται ανεπαρκείς για να αντιμετωπίσουν οριστικά το συσσωρευμένο δημόσιο χρέος».

Υπενθυμίζει τι συνέβη με την κρίση χρέους σε πολλές αναδυόμενες οικονομίες, ιδιαίτερα της Λατινικής Αμερικής, τη δεκαετία του ’80: «Το σχέδιο Μπέικερ, το 1986, προέβλεπε παράταση λήξεων και μείωση επιτοκίων, χωρίς “κούρεμα”. Το σχέδιο έδωσε κάποια ανακούφιση από άμεσες πιέσεις εξυπηρέτησης οφειλών, αλλά δεν οδήγησε σε επαναπατρισμό κεφαλαίων, ούτε σε ανάκαμψη της οικονομίας. Μόνο με το σχέδιο Brady το 1989, που περιελάμβανε “κουρέματα”, θεωρήθηκε επιτέλους ότι είχε επιλυθεί οριστικά το πρόβλημα της υπερχρέωσης». Ενας από τους λόγους που το συσσωρευμένο χρέος αποτελεί τροχοπέδη για νέες επενδύσεις, εξηγεί, είναι ότι τα προνόμια των επίσημων πιστωτών –η αυξημένη εξασφάλιση που απολαμβάνουν– λειτουργεί αποτρεπτικά για νέους ομολογιούχους, που είναι πιο ευάλωτοι σε ένα μελλοντικό «κούρεμα».