FED: ...σε τεντωμένο σχοινί

sofokleous10

Το 1831 στο δράμα Φάουστ του Γκαίτε, ο διάβολος πείθει έναν πτωχευμένο αυτοκράτορα να τυπώσει και να ξοδέψει τεράστιες ποσότητες χρήματος ως βραχυπρόθεσμη λύση για τα δημοσιονομικά προβλήματα της χώρας του. Κατά συνέπεια, η αυτοκρατορία καταρρέει και τελικά βυθίζεται στο χάος. Σήμερα, οι κυβερνήσεις που έχουν στηριχθεί σε ποσοτική χαλάρωση, αντί να αναλάβουν τις απαραίτητες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις παίζουν αναμφισβήτητα ένα από τα πιο επικίνδυνα παιχνίδια στην οικονομική ιστορία.

Ως αποτέλεσμα των προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης πολλών τρισεκατομμυρίων δολαρίων, οι κεντρικές τράπεζες έχουν χάσει την ικανότητα τους να ελέγχουν την προσφορά χρήματος, και είναι πλέον ευάλωτες στον ανεξέλεγκτο πληθωρισμό. Όταν τα επιτόκια αυξάνονται, η αξία των περιουσιακών στοιχείων των κεντρικών τραπεζικών θα μπορούσε να πέσει ακόμα και κάτω από την ονομαστική αξία των υποχρεώσεων τους, πράγμα που θα τις καθιστούσε  ανίκανες να προστατεύσουν την αγοραστική δύναμη των νομισμάτων τους. Για να κατανοήσουμε καλύτερα τις πιθανές συνέπειες της ποσοτικής χαλάρωσης, είναι χρήσιμο να επανεξετάσει κανείς την ιστορική εξέλιξη των κεντρικών τραπεζών. 

Οι πρώτες κεντρικές τράπεζες ουσιαστικά διαχειρίζονταν το χρυσό. Ιδιώτες και εταιρείες κατέθεταν τις ποσότητες χρυσού που κατείχαν και λάμβαναν ένα αντίτημο  που θα μπορούσε να εξαργυρθωθεί κατά βούληση. Η δύναμη του συστήματος σε μεγάλο βαθμό προερχόταν από την απλότητά του. Αντίθετα το παγκόσμιο νομισματικό σύστημα σήμερα,  δεν στηρίζεται σχεδόν καθόλου στο χρυσό και εξαρτάται εξ ολοκλήρου από την πίστη ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες μπορούν να ελέγξουν την προσφορά χρήματος.

Όταν ιδρύθηκε το 1913, ο ορισμός της Federal Reserve (Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ) για τα αποδεκτά διαθέσιμα στοιχεία ενεργητικού πέρα ​​από το χρυσό διευρύνθηκε ώστε να περιλαμβάνει βραχυπρόθεσμα γραμμάτια και στη συνέχεια, στη δεκαετία του 1930, κρατικά αξιόγραφα. Το πρόβλημα με τη χρήση τίτλων του Δημοσίου ως αποθεματικό περιουσιακό στοιχείο είναι ότι, σε αντίθεση με το χρυσό, τα ομόλογα έχουν ορισμένη διάρκεια. Αυτό σημαίνει ότι σε ένα περιβάλλον αύξησης των επιτοκίων, η αξία του χαρτοφυλακίου του ενεργητικού της Fed θα μπορούσε ενδεχομένως να μειωθεί κάτω από την ονομαστική αξία των υποχρεώσεών της.

Το 2008, λίγο πριν από την πρώτη εκ των δύο γύρων ποσοτικής χαλάρωσης, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ είχε $ 41 δις. σε κεφάλαια και περίπου $ 872 δις. σε υποχρεώσεις, δηλαδή 21-προς-1 χρέη προς ίδια κεφάλαια. Το χαρτοφυλάκιο της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ περιελάμβανε $ 480 δις. σε τίτλους του Δημοσίου με μέση διάρκεια περίπου τα 2.5 χρόνια. Ως εκ τούτου, μια αύξηση 100 μονάδων βάσης των επιτοκίων θα προκαλούσε μείωση της αξίας του χαρτοφυλακίου της κατά 2.5 τοις εκατό, ή $ 12 δισ. Απώλεια αυτού του μεγέθους θα ήταν σοβαρή αλλά όχι καταστροφική.

Μέχρι το 2011, το χαρτοφυλάκιο της Fed αποτελούνταν από περισσότερα από $ 2.6 τρις. σε  ομόλογα του Υπουργείο Οικονομικών και άλλων φορέων, ενυπόθηκα δάνεια και άλλοι τίτλοι σταθερού εισοδήματος και η σχέση χρέους προς ίδια κεφάλαια είχε αυξηθεί δραματικά σε 51-προς-1. Η Fed αντάλλαξe τα βραχυπρόθεσμα χρεόγραφα που κατείχε με  μακροπρόθεσμα, επεκτείνοντας έτσι τη διάρκεια του χαρτοφυλακίου της για περισσότερα από οκτώ χρόνια, κάτι που ονομάστηκε Operation Twist. Τώρα πια, μια αύξηση 100 μονάδων βάσης των επιτοκίων θα μπορούσε να προκαλέσει μείωση της αγοραίας αξίας των περιουσιακών στοιχείων της Federal Reserve κατά περίπου 8 τοις εκατό, ή $ 200 δισ., οδηγώντας τη σε πτώχευση, με ένα έλλειμμα ύψους περίπου 150 δισ. δολάρια.

Υποθετικά, μια 5 τοις εκατό αύξηση των επιτοκίων θα μπορούσε να προκαλέσει μείωση της αξίας των στοιχείων του ενεργητικού της Fed ενός τρισεκατομμυρίου δολαρίων.

Καθώς η οικονομία συνεχίζει να επεκτείνεται, η Federal Reserve θα επιδιώξει τελικά να ομαλοποιήσει τη νομισματική πολιτική, με αποτέλεσμα την αύξηση των επιτοκίων. Σε αυτό το σενάριο, η κεντρική τράπεζα θα διαπίστωνε ότι η αγοραία αξία του χαρτοφυλακίου της έχει μειωθεί σε σημείο όπου δεν έχει πλέον αρκετά περιουσιακά στοιχεία προς διάθεση για να μειώσει επαρκώς την προσφορά χρήματος και τη διατήρηση της αγοραστικής δύναμης του δολαρίου. Δεδομένης της εξάρτησης των ΗΠΑ από τις ξένες ροές κεφαλαίων, εάν η σταθερότητα του δολαρίου τεθεί υπό αμφισβήτηση, η ικανότητα των ΗΠΑ να χρηματοδοτήσει τα ελλείμματα της θα καταρρακωθεί. Η Federal Reserve θα μπορούσε τότε να παίξει το ρόλο του αγοραστή της τελευταίας ευκαιρίας για τους  τίτλους του Δημοσίου. Με τον τρόπο αυτό, η κυβέρνηση θα καταστεί όμηρος των μηχανών εκτύπωσης χρήματος, και θα βρισκόμασταν στην αρχή μιας νομισματικής κρίσης ή του ανεξέλεγκτου πληθωρισμού.

Για να αντισταθμίσει την επιδείνωση της αγοραστικής δύναμης του δολαρίου, οι επενδυτές έχουν αρχίσει ήδη να στρέφονται προς ‘σκληρά’ περιουσιακά στοιχεία, όπως ο χρυσός, η ακίνητη περιουσία, και τα έργα τέχνης. Άλλα στοιχεία ενεργητικού που ενδέχεται να έχουν καλές επιδόσεις στο άμεσο μέλλον, λόγω των επιπτώσεων της ποσοτικής χαλάρωσης είναι τα στοιχεία που σχετίζονται με πιστωτικές συμφωνίες συμπεριλαμβανομένων των τραπεζικών δανείων και ενυπόθηκων γραμματίων. Οι αξίες των ευρωπαϊκών μετοχών είναι πιθανό να ξεπεράσουν αυτές των ΗΠΑ τα επόμενα χρόνια, λόγω της συνεχιζόμενης επέκτασης του ισολογισμού από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα. Τα μακράς διάρκειας, σταθερού επιτοκίου περιουσιακά στοιχεία, όπως τα κρατικά ομόλογα είναι πιθανό να έχουν χαμηλότερη απόδοση κατά τα επόμενα έτη, υποδεικνύοντας ότι τώρα καλύτερα να πουλήσει κανείς τίτλους του Δημοσίου από το να τους αγοράσει.

Λιγότερο από μισό χρόνο πριν από την εκατονταετηρίδα των κεντρικών τραπεζών στις ΗΠΑ, ούτε οι φορείς χάραξης πολιτικής, ούτε οι επενδυτές έχουν πολλά να γιορτάσουν. Με την εγκατάλειψη της νομισματικής ορθοδοξίας και την επιδίωξη μεγάλης κλίμακας αγορών περιουσιακών στοιχείων, οι παγκόσμιες κεντρικές τράπεζες έχουν αυξήσει τον κίνδυνο του πληθωρισμού και θέσει σε κίνδυνο την ικανότητά τους να τον μειώσουν. Είναι πάρα πολύ νωρίς για να προβλέψουμε πώς ακριβώς θα καταλήξει αυτό το επικίνδυνο παιχνίδι. Αλλά, με κάθε συμπληρωματική εκτύπωση νέου χρήματος από το τυπογραφείο, η πιθανότητα ενός ευτυχούς τέλους απομακρύνεται όλο και περισσότερο.