Τα όρια της νομισματικής πολιτικής και η ανάγκη επιστροφής της δημοσιονομικής πολιτικής.

του Κώστα Μελά

1.

Είναι πια παραδεκτό ότι η «συναίνεση» για την εφαρμογή της λιτότητας στην ευρωζώνη για την αντιμετώπιση της κρίσης δεν υπάρχει πλέον. Όλοι σχεδόν συμφωνούν ότι η εφαρμογή της ήταν απολύτως λανθασμένη και οδήγησε σε δυσμενή αποτελέσματα.

Σήμερα σχεδόν όλοι συμφωνούν ότι η κύρια σύγχρονη πρόκληση που αντιμετωπίζει η ευρωζώνη είναι η έλλειψη  της συνανθροιστικής ζήτησης.  Η έλλειψη αυτή είναι περισσότερο σημαντική από τις διαπιστούμενες πολλαπλές εσωτερικές ανισορροπίες μεταξύ των χωρών  της ευρωζώνης.

Εάν το πρόβλημα είναι ζήτηση , τότε η λύση βρίσκεται μόνο στα χέρια της ΕΕ. Είναι βέβαιον ότι μια συντονισμένη προσπάθεια σε ευρωπαϊκό επίπεδο προκειμένου να αυξηθεί η εγχώρια ζήτηση είναι πιο αποτελεσματική από το να πραγματοποιηθεί σε επίπεδο εθνικών χωρών. Τι μπορεί να γίνει ώστε να αυξηθεί η εγχώρια ζήτηση στην ευρωζώνη;  Μα να χρησιμοποιηθεί η νομισματική και η δημοσιονομική πολιτική. Τόσο απλό είναι το ζήτημα. Άλλωστε αυτό έχει δείξει η πρόσφατη ιστορία των υπολοίπων αναπτυγμένων χωρών.

 Η νομισματική πολιτική βρίσκεται στα χέρια της ΕΚΤ.  Η δημοσιονομική πολιτική στα χέρια των εθνικών κυβερνήσεων αλλά με σαφείς περιορισμούς από το Σύμφωνο Σταθερότητας και Ανάπτυξης (ΣΣΑ).

Η ΕΚΤ εδώ και δύο χρόνια εφαρμόζει  επεκτατική νομισματική πολιτική  μέσω της «Ποσοτικής Χαλάρωσης». Τα αποτελέσματα, όπως άλλωστε ήταν αναμενόμενο, για τους προσεκτικούς αναλυτές, δεν είναι τα προσδοκώμενα : ο στόχος του πληθωρισμού (2,0%) φαίνεται αρκετά μακρινός. Η μεγέθυνση του ΑΕΠ ασήμαντη. Η ανεργία επιμένει σε διψήφιο ποσοστό.

Οι λόγοι για τους οποίους  οι επιδράσεις της νομισματικής πολιτικής δεν αναμενόταν  στο ικανό εκείνο επίπεδο που θα προκαλέσει τις απαιτούμενες μεγεθυντικές ωθήσεις.  (παρότι ήταν αναγκαία αλλά όχι ικανή να επιτύχει τους στόχους της ) στην ΕΕ είναι  εγγενείς με τη φύση της νομισματικής πολιτικής όσο και τις ιδιομορφίες του ευρωπαϊκού οικονομικού περιβάλλοντος.

Συγκεκριμένα , αναφορικά με  το πρώτο , σημειώνουμε την περίπτωση ύπαρξης της παγίδας ρευστότητας και  σχετικά με το δεύτερο , επειδή το μεγαλύτερο μέρος της χρηματοδότησης των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων και νοικοκυριών πραγματοποιείται μέσω του τραπεζικού συστήματος και όχι μέσω των χρηματοπιστωτικών αγορών όπως συμβαίνει στις ΗΠΑ.   Το γεγονός αυτό δυσκολεύει αφάνταστα τη μετάδοση της νομισματικής πολιτικής μέσω του τραπεζικού συστήματος το οποίο αποτελεί τον βασικό δίαυλο για την άσκησής της.

Ακόμη, η (ΠΕ), εφαρμοζόμενη με διαφορετικό τρόπο σε επιμέρους περιοχές του πλανήτη, φαίνεται , εκ του αποτελέσματος, ότι έχει διαφορετική αποτελεσματικότητα ως προς την επίτευξη των στόχων που θέλει να εξυπηρετήσει..

 Στις ΗΠΑ ο μηχανισμός παροχής κινήτρων ,της Ομοσπονδιακής Τράπεζας (Fed), - χαμηλά επιτόκια στα στεγαστικά δάνεια, ευρεία αναχρηματοδότηση των ήδη χορηγηθέντων στεγαστικών δανείων, υψηλές τιμές ακινήτων και  θετικές πραγματικές αξίες των ακινήτων (μετά την αφαίρεση όλων των υποχρεώσεων των ιδιοκτητών) – λειτουργεί εντελώς διαφορετικά στις χώρες της ευρωζώνης. Στις χώρες αυτές οι υψηλές τιμές των ακινήτων «σπρώχνουν» τους μη ιδιοκτήτες που θέλουν να αποκτήσουν ακίνητο για στέγαση, να αποταμιεύουν περισσότερο προκειμένου να μπορέσουν να ανταποκριθούν στην προκαταβολή. Στη συνέχεια όταν γίνουν ιδιοκτήτες, η αδυναμία να λάβουν νέα δάνεια μέσω πχ. μέσω υποθήκης του ακινήτου είναι σχεδόν αδύνατον, δεδομένου ότι η πραγματική αξία του ακινήτου είναι μικρή και δεν το επιτρέπει. Επίσης σε χώρες όπως η Γερμανία, αλλά και σε άλλες ευρωπαϊκές χώρες , που οι ιδιοκτήτες ακινήτων είναι περισσότεροι από αυτούς που πρόκειται να γίνουν ιδιοκτήτες , τα πολύ χαμηλά επιτόκια ουσιαστικά μειώνουν τις οικογενειακές δαπάνες (λόγω του ότι μειώνουν τις αποδόσεις των καταθέσεων και των αποταμιεύσεων).  Ένα ακόμη σημείο που πρέπει να υπογραμμισθεί είναι ότι οι τράπεζες δεν θέλουν να επιβάλλουν μηδενικά επιτόκια στις καταθέσεις που δέχονται (για ευνόητους λόγους) και για να αντισταθμίσουν τις απώλειες  που σηματοδοτούν οι καταθέσεις τους στην ΕΚΤ, προχωρούν στην αύξηση των επιτοκίων χορηγήσεων, με απτό αποτέλεσμα τη μείωση των χορηγήσεων δανείων και γενικά πιστώσεων.            

2.

Σε περιόδους κρίσεων όπως αυτή που υφιστάμεθα η νομισματική πολιτική παρουσιάζει εγγενείς αδυναμίες , διότι όταν οι ισολογισμοί των, βληθέντων από την κρίση , επιχειρήσεων και νοικοκυριών  βρίσκονται «βρεγμένες» και κάτω από το νερό, δεν σκέφτονται να αυξήσουν το δανεισμό τους σε κανένα επίπεδο επιτοκίου (όσο χαμηλό και αν είναι),  όπως ακριβώς και οι χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις. Στο οικονομικό μέτωπο, όταν ένα χρέος (φούσκα) εκρήγνυται , ένας μεγάλος αριθμός επιχειρήσεων και νοικοκυριών ανακαλύπτει ότι οι υποχρεώσεις του, εξακολουθούν να υπάρχουν στους ισολογισμούς τους   ενώ έχει καταρρεύσει η αξία των  στοιχείων του ενεργητικού τους., αφήνοντας τους ισολογισμούς τους «βυθισμένους στο νερό». Προκειμένου να σκαρφαλώσουν έξω από αυτή την κατάσταση πληρώνουν τα χρέη τους με τις ταμειακές τους ροές επιδιώκοντας μείωση των χρεών τους αντί να μεγιστοποιήσουν τα κέρδη τους. Ενώ αυτό είναι μια σωστή πράξη ατομικά για κάθε επιχειρηματία ή νοικοκυριό για τη συνολική οικονομία είναι μια καταστροφή.

Επιπροσθέτως η κυβέρνηση δεν μπορεί να διατάξει τον ιδιωτικό τομέα να μην αποκαταστήσει τους ισολογισμούς του διότι αυτός επιθυμεί να θέσει τα του οίκου του σε τάξη.

Τα στοιχεί για τις  ροές των πόρων , στις αναπτυγμένες χώρες που έχουν εμπειρία σπασίματος της φούσκας στεγαστικών δανείων από το 2008 , δείχνουν ότι ο ιδιωτικός τομέας βρίσκεται πάντοτε σε θετικό χρηματοοικονομικό πλεόνασμα δηλ. αποταμιεύουν ή πληρώνουν τα χρέη τους  και δεν δανείζονται ακόμη όταν τα επιτόκια χορηγήσεων είναι μηδενικά . Οι γραφικές παραστάσεις δείχνουν τα στοιχεία για μια σειρά χωρών. 

Η απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα σε ΗΠΑ, ΗΚ, Νότια Κορέα και Αυστραλία

Η απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα σε Ελλάδα, Ισπανία, Ιρλανδία, Πορτογαλία, Ιταλία.

Η απομόχλευση του ιδιωτικού τομέα σε  Ιαπωνία και Γερμανία.

 Αυτό σημαίνει ότι το μοναδικό πράγμα που μπορεί να πράξει η κυβέρνηση ώστε να «ισοφαρίσει» τις  υφεσιακές δυνάμεις που προέρχονται από την διαδικασία απομόχλευσης του ιδιωτικού τομέα είναι να πράξει ακριβώς το αντίθετο από αυτό που πράττει ο ιδιωτικός τομέας πχ να δανείζει και να δαπανά την μη δανειζόμενη αποταμίευση στον ιδιωτικό τομέα.

3.

      Σχετικά με την παγίδα ρευστότητας , σημειώνουμε,  ότι η διεθνής κοινότητα ανακάλυψε , με μεγάλο κόστος , ότι το κατώτατο επίπεδο επιτοκίου, δηλαδή το μηδέν όχι μόνο μπορεί να υπάρξει αλλά υπάρχει σήμερα ,και διαρκεί μάλιστα για πέντε έτη. Παρόλα αυτά υπάρχουν ακόμη περιθώρια για τη νομισματική πολιτική και ειδικά με τη μορφή μη συμβατικών μέτρων, όπως η (ΠΕ). Όμως, όπως επισημαίνεται από πολλές πλευρές, τώρα, έχει δημιουργηθεί ένα νέο πρόβλημα. Οι Κεντρικές Τράπεζες των αναπτυγμένων χωρών ( Fed, Bank of Japan, ΕΚΤ,Bank of England) μείωσαν το επιτόκιο στο μηδέν, όμως η ανάκαμψη είναι ακόμα αργή. Σύμφωνα με πολλές εκτιμήσεις, επισημαίνεται, ότι το απαιτούμενο επιτόκιο εξισορρόπησης   επενδύσεων –αποταμιεύσεων που θα οδηγούσε σε πλήρη απασχόληση την οικονομία είναι πλέον αρνητικό. Επί της ουσίας επανεμφανίζεται στο προσκήνιο η γνωστή κριτική του Keynes στη νεοκλασική άποψη  η οποία  υποστηρίζει ότι το μέγεθος της αποταμίευσης όσο και το μέγεθος της επένδυσης είναι συνάρτηση του ύψους της τιμής του επιτοκίου και κατά συνέπεια  η ισορροπία της οικονομίας πραγματοποιείται όταν η τιμή του επιτοκίου είναι τέτοια ώστε το μέγεθος των αποταμιεύσεων του εισοδήματος της πλήρους απασχόλησης  να είναι ίσο με το μέγεθος των επενδύσεων.  Κάτι τέτοιο είναι αδύνατον να συμβεί όταν το απαιτούμενο επιτόκιο είναι αρνητικό.

Όμως  το πραγματικό πρόβλημα  είναι ευρύτερο. Εάν υπάρξει νέα ύφεση τώρα ή τα επόμενα χρόνια, οι Κεντρικές Τράπεζες θα έχουν ακόμα πιο περιορισμένη δυνατότητα να την αντιμετωπίσουν, αφού τα επιτόκιά τους είναι ήδη μηδενικά. Μια από τις λύσεις που προτείνονται  θα ήταν η αλλαγή της πολιτικής των Κεντρικών Τραπεζών  ως προς το ύψος του πληθωρισμού. Οι Κεντρικές Τράπεζες   θα μπορούσεαν να επιτρέψουν την ύπαρξη υψηλότερου πληθωρισμού,δίνοντας έτσι κίνητρα στον κόσμο να καταναλώσει περισσότερο δαπανώντας  χρήματα, αντί να τα αποταμιεύει. Σύμφωνα με μεγάλο αριθμό αναλυτών,  σήμερα υπάρχει ευρεία συμφωνία ότι στις περισσότερο αναπτυγμένες χώρες θα ήταν καλό ο πληθωρισμός να ήταν υψηλότερος. Πάλι στο σημείο αυτό δικαιώνεται ο Keynes. Αν ο πληθωρισμός ήταν τουλάχιστον δύο μονάδες υψηλότερος τότε το ύψος του πραγματικού επιτοκίου θα ήταν δύο μονάδες χαμηλότερο και πιθανά η παγκόσμια οικονομία θα είχε ξεφύγει από τη ζώνη των μηδενικών ονομαστικών επιτοκίων. Ελεγχόμενος υψηλότερος  πληθωρισμός και αντίστοιχα  ονομαστικά επιτόκια είναι το ζητούμενο. Αντιθέτως σήμερα οι χώρες πιέζουν τη ζήτηση επιδιώκοντας χαμηλό πληθωρισμό . Ο χαμηλός πληθωρισμός οδηγεί σε υψηλότερα πραγματικά επιτόκια τα οποία με τη σειρά τους οδηγούν σε περαιτέρω μείωση της ζήτησης κτλ. Μέσα από την παραπάνω περιγραφή εμφανίζεται με μεγαλοπρέπεια τα αρνητικά αποτελέσματα της ασκούμενης οικονομικής πολιτικής στην ευρωζώνη σύμφωνα με τις επιταγές της Γερμανίας και των συμμάχων της.

4.

Η πρόσφατη μεταστροφή προς την εφαρμογή  επεκτατικής δημοσιονομικής πολιτικής αντανακλά την γενική συμφωνία μεταξύ σχεδόν όλων των αναλυτών , σε παγκόσμιο επίπεδο, ότι η ασκούμενη επεκτατική νομισματική πολιτική έχει φθάσει στα όριά της ως προς τη δημιουργία κινήτρων για τη μεγέθυνση του ΑΕΠ. Οι υποσχέσεις των Κεντρικών Τραπεζών (ΚΤ) για αύξηση των  επιτοκίων , ως αποτέλεσμα  της αύξησης του πληθωρισμού, φαίνεται να αργεί χαρακτηριστικά να επιτευχθεί (αν επιτευχθεί τελικά).  Η πολιτική της Πιστωτικής Επέκτασης (ΠΕ) φαίνεται ότι έχει χάσει τη δυναμική της, ίσως επειδή , ως μέσον νομισματικής πολιτικής, ταιριάζει περισσότερο ως απάντηση σε περίοδο κρίσεως παρά ως μέσον μακροχρόνιας διάρκειας.  

 Η δημοσιονομική πολιτική καθίσταται απολύτως απαραίτητη σε τέτοιους είδους κρίσης.

Εάν η κυβέρνηση λειτουργήσει με αυτόν τον τρόπο τότε μπορεί να μην υποστούν μείωση τα εισοδήματα και το ΑΕΠ να παραμείνει σε σταθερό επίπεδο ή και να μεγεθυνθεί. Εάν το ΑΕΠ διατηρηθεί  στα αναμενόμενα επίπεδα, ο ιδιωτικός τομέας θα έχει το εισόδημα να πληρώσει και να μειώσει το χρέος του. Από τη στιγμή που οι τιμές των στοιχείων του ενεργητικού δεν θα πέσουν κάτω από το μηδέν, όσο περισσότερο ο ιδιωτικός τομέας έχει το εισόδημα να πληρώσει τα χρέη του , τα προβλήματα του ισολογισμού του μπορεί να λυθούν. Αυτό επίσης σημαίνει ότι η κυβέρνηση πρέπει να υποστηρίζει τα δημοσιονομικά κίνητρα για τον απαραίτητο χρονικό διάστημα ώστε ο ιδιωτικός τομέας επανορθώσει τους ισολογισμούς του και να είναι έτοιμη να δανείσει περαιτέρω αν χρειαστεί.

Επομένως το βάρος στην παρούσα φάση πέφτει στη δημοσιονομική πολιτική ή σωστότερα στο συνδυασμό δημοσιονομικής και νομισματικής πολιτικής, διότι οποιαδήποτε δημοσιονομική επέκταση θα πρέπει να συνοδεύεται από την κατάλληλη νομισματική πολιτική προκειμένου να χρηματοδοτηθεί.  Τα αποτελέσματα θα είναι διαφορετικά από τα αναμενόμενα αν η νομισματική πολιτική δεν είναι διευκολυντική.

www.kostasmelas.gr