Financial Times (από το euro2day)
Με τα 530 δισ. ευρώ που χορηγήθηκαν στις τράπεζες μέσω του νέου προγράμματος τριετούς χρηματοδότησης το μέγεθος του ισολογισμού της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας έχει ενισχυθεί σε πρωτοφανή επίπεδα, γεγονός που δημιουργεί τρεις βασικές πηγές ανησυχίας. Δεν είναι όλες δικαιολογημένες.
Η πρώτη είναι πως ενδέχεται να εμφανιστούν πληθωριστικές πιέσεις νωρίτερα από ό,τι είχε εκτιμηθεί. Δεν υπάρχουν πάντως στοιχεία που να υποστηρίζουν ότι το μέγεθος του ισολογισμού της κεντρικής τράπεζας στις ανεπτυγμένες οικονομίες συνδέεται με τον πληθωρισμό. Ακόμη κι αν ο πληθωρισμός είναι εν τέλει νομισματικό φαινόμενο -παραφράζοντας τον Milton Friedman-, η ποσότητα του χρήματος που κυκλοφορεί στην οικονομία εξαρτάται και από τα κίνητρα της ζήτησης του ιδιωτικού τομέα για περισσότερο χρήμα, ειδικότερα του τραπεζικού κλάδου.
Εάν τα κεφάλαια της κεντρικής τράπεζας βοηθήσουν τις εμπορικές τράπεζες να χρηματοδοτήσουν τις καταναλωτικές και τις επενδυτικές δαπάνες του ιδιωτικού ή του δημόσιου τομέα, πέρα από το παραγωγικό δυναμικό της οικονομίας, τότε ενδεχομένως να πυροδοτηθούν πληθωριστικές πιέσεις. Εάν, όμως, η ζήτηση για τα κεφάλαια της κεντρικής τράπεζας αντικατοπτρίζει την ανάγκη για αλλαγή στη σύνθεση των χαρτοφυλακίων των παραγόντων της αγοράς προς λιγότερο ριψοκίνδυνες τοποθετήσεις, τότε η αύξηση του ισολογισμού της κεντρικής τράπεζας δεν είναι πληθωριστική. Αντίθετα, θα συμβάλει στην αντιμετώπιση του πληθωρισμού.
Τα στοιχεία δείχνουν ότι σε αυτήν την περίπτωση η ζήτηση για τα κεφάλαια της κεντρικής τράπεζας δείχνει τις δυσκολίες που υπάρχουν για χρηματοδότηση μέσω των αγορών, που είναι αποτέλεσμα ευρύτερης τάσης για αποστροφή κινδύνου. Η αντικατάσταση της χρηματοδότησης από την αγορά με χρηματοδότηση από την κεντρική τράπεζα απέτρεψε την απότομη συρρίκνωση του παθητικού των τραπεζών που θα προκαλούσε μεγάλη απομόχλευση και ενδεχομένως πιστωτική κρίση. Τα στατιστικά στην ευρωζώνη επιβεβαιώνουν ότι δεν υπάρχουν πληθωριστικές πιέσεις, ενώ η συνολική αύξηση της ζήτησης αναμένεται να είναι μέτρια, αν όχι αρνητική, και κατώτερη των δυνατοτήτων για κάποιο χρονικό διάστημα.
Η μεγάλη ρευστότητα, ωστόσο, αδιαμφισβήτητα θα πρέπει κάποια στιγμή να βγει από το σύστημα, όταν οι αγορές ανακάμψουν, ώστε να αποτραπούν οι πληθωριστικές πιέσεις. Η διαδικασία θα είναι εν μέρει ενδογενής, καθώς οι εμπορικές τράπεζες στην ευρωζώνη θα ζητήσουν λιγότερα κεφάλαια από την κεντρική τράπεζα, ενώ θα χαλιναγωγείται και η τάση αποστροφής επενδυτικού κινδύνου, ή θα ξεπληρώσουν τα δάνειά τους νωρίτερα, γεγονός που προβλέπεται από τα LTRO.
Η ΕΚΤ μπορεί να επιταχύνει αυτήν τη διαδικασία, εάν κριθεί απαραίτητο, αυξάνοντας το επιτόκιο αναχρηματοδότησης και το spread ανάμεσα στο επιτόκιο αναχρηματοδότησης και το επιτόκιο καταθέσεων, υιοθετώντας κυμαινόμενο αντί για σταθερό επιτόκιο ή κυμαινόμενα αντί για σταθερά επιτόκια για τις δραστηριότητες.
Η δεύτερη αιτία ανησυχίας σχετίζεται με τον ευρύτερο κίνδυνο που δημιουργείται για την ίδια την κεντρική τράπεζα και τους μετόχους της από την ενίσχυση του ισολογισμού της. Αυτή η ανησυχία μετριάζεται από το γεγονός ότι η ΕΚΤ δανείζει έναντι collateral. Για να υπάρξει ζημία ο αντισυμβαλλόμενος θα πρέπει να είναι αφερέγγυος και τα collaterals να πουληθούν σε τιμή χαμηλότερη από την αποτίμηση της κεντρικής τράπεζας (δηλαδή την τιμή αγοράς μείον haircut). Είναι μάλλον απίθανο, όμως, να συμβούν όλα αυτά ταυτόχρονα.
Αντιθέτως, οι αγορές ανησυχούν για το αντίθετο - ότι η ΕΚΤ έχει de facto αποκτήσει προνομιακό status. Κατά το πρόσφατο swap ελληνικών ομολόγων, επιτράπηκε στην ΕΚΤ να μην καταγράψει ζημίες, επιβεβαιώνοντας το προνομιακό της status. Υπό αυτές τις συνθήκες, όσο μεγαλύτερος είναι ο ισολογισμός της κεντρικής τράπεζας, τόσο περισσότερο μετατοπίζεται ο κίνδυνος στους εναπομείναντες μη εξασφαλισμένους ομολογιούχους, που μπορεί να αποθαρρυνθούν περισσότερο να δανείσουν τράπεζες καθώς θα δυσκολευτούν να επιστρέψουν για χρηματοδότηση στις αγορές.
Σε αυτό το σημείο εγείρεται η τρίτη πηγή ανησυχίας: ότι η φθηνή τριετής χρηματοδότηση είναι αντικίνητρο για τις εμπορικές τράπεζες στο να αναδιαρθρώσουν οι ίδιες τους ισολογισμούς τους και να ενισχύσουν την κεφαλαιουχική τους βάση, καθώς θα πρέπει να σταθούν στα πόδια τους όταν θα έχει τελειώσει η κρίση. Οι τράπεζες μπορεί να εθιστούν στην εύκολη χρηματοδότηση από την κεντρική τράπεζα και να αναβάλουν επ’ αόριστον την προσαρμογή.
Αυτό μπορεί να αποτραπεί μόνο εάν οι εποπτεύοντες ασκήσουν ισχυρές πιέσεις στους διευθυντές των τραπεζών και στους μετόχους να συνεχίσουν τη διαδικασία προσαρμογής και να χρησιμοποιήσουν τα δάνεια της κεντρικής τράπεζας μόνο ως προσωρινή και έκτακτη πηγή χρηματοδότησης. Επισημαίνεται, όμως, ότι στην ευρωζώνη η εποπτεία ασκείται σε εθνικό επίπεδο, ενώ δίνονται ελάχιστα κίνητρα για τη σθεναρή επιδίωξη των στόχων.
Με τα τριετή LTRO η ΕΚΤ συνέβαλε στη μείωση του συστημικού κινδύνου και στην αποτροπή της πιστωτικής κρίσης. Για να ελαχιστοποιηθούν οι παράπλευρες επιπτώσεις που ίσως προκύψουν θα πρέπει να της δοθεί μεγαλύτερος ρόλος στον συντονισμό και στην επίβλεψη της εποπτείας του τραπεζικού συστήματος της ευρωζώνης. Η ευρωζώνη χρειάζεται ένα εποπτικό και ρυθμιστικό συμβόλαιο, ίσης ισχύος -αν όχι μεγαλύτερης- με το δημοσιονομικό συμβόλαιο.
* Ο Lorenzo Bini Smaghi είναι πρώην μέλος του εκτελεστικού συμβουλίου της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας.
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου